Фундаментальный анализ положения корпорации IBM Corp (США)  

(Данные четвёртого квартала 2001, анализ сделан в конце ноября 2001, 

прогнозный период - декабрь 2001-январь 2002)

Оценка - первый шаг у тому, чтобы сделать ваше инвестирование разумным. Когда инвестор пытается оценить акции с точки зрения фундаментального анализа, он может принять решение в отношении того, какую акцию покупать или продавать. Без такого анализа он рискует захлебнуться в море незначительных, но многочисленных краткосрочных колебаний цен акций.

Краткий обзор и характеристика основных данных о компании, общедоступных широкой публике и приведенных на соответствующих интернет-страницах, а также методик расчета основных коэффициентов могут оказаться полезными как для начинающих, так и для опытных участников рынка.  Наиболее распространенными мы будем считать основные показатели, приводимые для исследуемой компании на biz.yahoo.com (Statistics at a Glance).

  Цель нашего исследования – оценка влияния факторов фундаментального и технического характера на цену акций IBM Corp. (США). Это транснациональная корпорациям с подразделениями, заводами и филиалами в разных странах мира: Catapult, Inc, Edmark Corporation, Infomix, Lotus Development Corporation, Mylex Corporation, Tivoli Systems, Inc в Чили, Колумбии, Аргентине. IBM предоставляет решения клиентам, используя передовые информационные  технологии.  Такие решения  включают технологии, системы, продукцию, услуги и финансирование.  За три квартала этого года (01-09.01) валовой доход IBM увеличился менее чем на 1%, составляя 63.04 миллиарда долларов. Чистая прибыль, распределяемая между держателями акций, понизилась на 1% до 5.38 миллиардов долларов.  Отчётность показывает более высокие поступления от отделений Компьютерного Оборудования  и Глобальных Услуг.  Значительная часть чистого дохода была использована на компенсацию затрат на рабочую силу и инвестирована в активы в размере $378M по состоянию на 12/15/2001.

  По утверждению С. Коттла и Р.Ф Мюррея, "на Уолл-Стрит для характеристики обыкновенных акций используют три основных показателя: прибыль на акцию, величина дивидендов на акцию и цена акции. Иногда также используют показатели объема сбыта, приток наличных средств (прибыль плюс амортизация), балансовая стоимость и пр. в расчете на одну акцию".

Прибыль на 1 акцию IBM за квартал составила 0,90 долларов и за 12 месяцев 4,50 долларов, по сравнению с аналогичным периодом прошлого понизилась на 17,08%, в отличие от отрасли и сектора, где спад составил –31,33% и –40% соответственно. Динамика роста прибыли на акцию за 5 лет – 20,31%, самый высокий показатель по отрасли, сектору и S&Р 500, говорит об активном развитии корпорации и укрепления позиций на рынке.  Величина процента дивиденда – 0,46% 12.19.01. понизилась по сравнению с 0,55% на 10.19.01, идя против последней тенденции в отрасли, секторе и компаниях S&Р 500 по повышению дивидендов. Лидирующее положение IBM занимает по темпам роста дивидендов по средним показателям по отрасли, сектору и S&Р 500, 15,33%, что представляет нам картину солидной корпорации, имеющей успех на рынке. В то же время, анализ других показателей и соотношений также может стать полезным для инвестора при принятии решения, поскольку без их учета, как станет понятно из нижеизложенного, любые действия инвестора представляются нам рискованными.

Раздел  Отчёт о прибыли  (Income Statements)

                                                                   Декабрь,19      Октябрь,19

Продажи (ttm, за 12 мес.)                              88,7 млрд   88,7 млрд

EBITDA (ttm)                                                  17,1 млрд   17,4 млрд

Income available to common (ttm)                   8,04 млрд    8,04 млрд

Валовая выручка:

Показатель Sales характеризует объемы продаж компании за последние 12 месяцев. Он остался неизменным оба периода ввиду особенностей исчисления.  Для полной картины рассмотрим данные по валовой выручке. Мы видим тенденцию на понижение валовой выручки. Прорыв был совершён во втором квартале 2001, но негативная тенденция, идущая от середины 2000 года продолжается.  Замедление роста объёма продаж и даже его спад отчасти может быть объяснено активным ростом спроса за последние 3 года (4,03%)  и 5 лет (4,21%).  Таким образом, имеются слабые перспективы дальнейшего ускоренного роста спроса на уже насыщенном рынке, который находится в фазе спада, даже при условии выпуска на рынок новинок, что и сделала корпорация в третьем квартале.

  В то же время, стоит отметить рост чистой прибыли с декабря, 2000, что объясняется увеличением прибыли от неосновной деятельности, уменьшением выплат по обслуживанию кредитов и ростом нормы операционной прибыли в то время, как себестоимость остаётся на одном уровне, как и затраты на исследовательскую работу.

  Приток наличных средств (cash flow), определяемый как доход до процентных выплат, налогов, амортизационных отчислений (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization (EBITDA)), непостоянен в связи с единоразовыми поступлениями корпорации.  Однако, сравнивая этот показатель, вычисленный по состоянию на конец октября и ноября 2001, мы видим его снижение.

Не следует воспринимать уменьшение валовой прибыли и EBITDA как сигнал к продаже акций в данном случае, поскольку:

-во-первых, рост курса акций корпорации  не связан напрямую с её заработками в нашем случае на данный период времени,

- во-вторых, большинство инвесторов рассчитывает на то, что уровень продаж восстановится сам собой или даже увеличится по прошествии рецессии, ярким примером чего служит рост цены акций.  

Раздел Эффективность управления (Management Effectiveness)

                                               Декабрь,19             Октябрь,19

Return on Equity (TTM)                     38.23               38.66

Return on Assets (TTM)                      9.46                9.46

Return on Investment (TTM)                15.43                   ?

Показатели, объединенные подзаголовком "Management Effectiveness", характеризуют способность компании управлять имеющимися в ее распоряжении активами. Показатели этой эффективности могут быть различными. Первый и наиболее распространенный из них - коэффициент рентабельности собственных средств (Return on Equity, ROE), процентное отношение дохода, полученного компанией по итогам четырех кварталов, к капиталу акционеров, для IBM составил 38,28. Другими словами, руководства было способно зарабатывать деньги, вкладывая доверенные акционерами средства (собственные средства компании), обеспечив доходность вложений ROE в размере 38,23%, превосходящий показатели по отрасли, сектору и S&P 500 в 22,46,5,83 и 16,54 соответственно. 

  Некоторые используют показатель ROE как индикатор способности компании извлекать наибольшую возможную прибыль из осуществляемых капитальных вложений. В силу своих особенностей,  высокотехнологичные отрасли требуют постоянных инвестиций для обновления оборудования.  Динамика роста капитальных вложений IBM составила 3,43%.  Таким образом, это является свидетельством эффективности менеджмента.  Для сравнения, ROE по отрасли равен 22,46 при темпе роста капитальных затрат 0,27%. Данное соотношение демонстрирует активный рост IBM по сравнению с другими компаниями отрасли. Низкий показатель по сектору объясняется тем, что многие компании, занятые в сфере технологии, находятся под влиянием экономического спада.

  Некоторыми аналитиками используется и показатель рентабельности инвестиций (Return on Investment (ROI)), который отличается от предыдущего тем, что измеряет способность руководства компании получать прибыль от управления не только собственными средствами компании, но и средствами, вложенными в компанию сторонними кредиторами на долгий срок. ROI  так же представляет корпорацию в выгодном свете, составляя 15,43, что больше среднего показателя за последние 5 лет на 2%. По этому показателю компания оставляет далеко позади  отрасль, сектор и S&P 500 с коэффициентами 10,56, 9,65 и 8,36 соответственно. Действительно, IBM  активно сотрудничает с партёрам по всему миру и вкладывает средства в совместные проекты. Самыми недавними примерами являются: договор о совместной разработке компьютерных приставок для получения финансовой информации через телевизоры от 5 декабря 2001 вместе с NDS Group, SAGEM к середине 2002 года, стратегический альянс с LION bioscience с целью создания новых технологий фармацевтического анализа от 28 ноября 2001, совместные маркетинговые проекты с Vignette Corp., также объявленные в ноябре. Таким образом, мы видим, что IBM является опытным и уважаемым партнёром по бизнесу для многих компаний из разный отраслей.

  Для компании, использующей агрессивную политику управления пассивами, этот коэффициент имеет подающее надежды значение, несмотря на то, что по сравнению с данными за последние 5 лет ROI  находится на одном уровне в остальными.  На основе этих цифр мы можем делать вывод о том, что экономический спад не повлиял существенно на деятельность корпорации, даже, скорее, стимулировал ёе на фоне всеобщего кризиса.

  Показатель рентабельности активов (Return on Assets (ROA)) характеризует способность компании извлекать прибыль из собственных средств, долгосрочных и краткосрочных (меньше года) заимствований. К числу последних, обычно не осуществляющихся на долгий срок, можно отнести, например, заимствования торговых компаний на приобретение очередной партии товаров с целью их скорой перепродажи и получения прибыли. После завершения операционного цикла взятые в долг деньги возвращаются кредитору. Для корпорации он составляет 9,66. Показатель доходности (рентабельности) активов (ROA) схож с показателем доходности инвестированного капитала (ROI), их динамика подобна.

Мы можем сделать вывод о том, что корпорация имеет высокоэффективный менеджмент, который способен извлекать прибыль из инвестиций, собственных средств, долгосрочных и краткосрочных (меньше года) заимствований в условиях быстро меняющейся конъюнктуры современного рынка.

Коэффициенты   оценки  (Valuation ratios)

                                        Декабрь,19          Октябрь,19

Price/Earnings (TTM)        26.91               22.8

Price/Sales (TTM)              2.43                 2.06

Price/Book (MRQ)             9.44                 7.98

Price/Cash Flow (TTM)     16.49                 ?

Группа коэффициентов, объединенная под общим названием "Коэффициенты оценки" (Valuation ratios), по утверждению многих, является важным индикатором общего отношения участников рынка к той или иной акции. Отношение текущей рыночной стоимости компании к ее стоимости согласно балансовому отчету, Price-to-book ratio, выросло вслед за ценой акций. По сравнению с отраслью, сектором и компаниями S&Р 500, это самый высокий показатель (9,44 IBM против 8,63,  6,13 и 5,70 по отрасли, сектору и S&Р 500 соответственно).

 Как уже отмечалось, наиболее важным (и наиболее популярным) из показателей данной группы является коэффициент цена/прибыль (price/earnings, P/E), показывающий, во сколько раз при покупке акции вы переплачиваете за каждый доллар прибыли компании при покупке акции вы переплачиваете за каждый доллар прибыли компании. Для  IBM  P/E равно 26,75, что выше предыдущего показателя на 18%, несмотря на то, что объём продаж ttm составил всего 49,82 по отношению к 88,7 миллиардам по состоянию на 19 октября, начало цикла волн Эллиота. Следовательно, при покупке акции инвестор переплачивает за каждый доллар прибыли компании в 26,75 раз, что составляет самый низкий уровень по сравнению с отраслью, сектором и S&Р 500 и благоприятно сказывается на спросе, поскольку при прочих равных условиях считается, что более предпочтительным вложением будет вложение денег в компанию с меньшим коэффициентом P/E.

В то же время, в связи с вышесказанным необходимо отметить, что использование P/E, имеющее смысл в случае исследования компаний, чьи акции растут в цене при росте заработков, для акций IBM становится менее полезным, чем другие методы, учитывая несколько другую природу причин роста их цены.

Продолжая тему причины роста курса акций, вспомним об одном из индикаторов «справедливой цены». Некоторые специалисты отмечают, что для компании, цена акции которой будет повышаться (при условии, что цена акции справедлива), соотношение цена/прибыль приблизительно равно уровню роста прибыли на акцию (например, если за год доход компании "А" вырос на 13%, соотношение P/E, равное 15, означает, что компания оценена справедливо или почти справедливо).  Продажи продукции IBM за последние 12 месяцем выросли на 1,95% тогда, как P/E составляет 26,7.  Следовательно, мы должны говорить о причинах роста, которые не отражаются в бухгалтерской отчётности. Данная ситуация является академическим примером действия «психологии толпы» на эффективном рынке.

Другой коэффициент, отношение "цена / заработки (объемы продаж)" (price/sales ratio, PSR), также стоящий инструмент при принятии инвестиционных решений, показывает, что рост цен акций достиг своего предела. У компании есть неплохие шансы для роста, при PSR более низком, чем по отрасли. Тогда цена ее акции будет увеличиваться до тех пор, пока соотношение PSR не приблизится к аналогичным соотношениям, характеризующим акции других компаний отрасли. Таким образом, PSR от 2,06 в октябре повысился до 2,42 к 21 декабря, концу пятой волны Эллиота, и превзошел соответствующий отраслевой показатель (2,24).  Одновременно, сектор и компании  имеют PSR равное 6,56 и 3,93 соответственно.

Комбинация низкого коэффициента P/E, но высокого показателя PSR может сигнализировать о том, что на протяжении последних четырех кварталов происходили разовые события, увеличившие размер прибыли на акцию, на фоне общего падения объёмов продаж и понижения нормы прибыли.

Показатели, объединенные подзаголовком "Management Effectiveness", характеризуют способность компании управлять имеющимися в ее распоряжении активами. Показатели этой эффективности могут быть различными. Первый и наиболее распространенный из них - коэффициент рентабельности собственных средств (Return on Equity, ROE), процентное отношение дохода, полученного компанией по итогам четырех кварталов, к капиталу акционеров, для IBM составил 38,28. Другими словами, руководства было способно зарабатывать деньги, вкладывая доверенные акционерами средства (собственные средства компании), обеспечив доходность вложений ROE в размере 38,23%, превосходящий показатели по отрасли, сектору и S&P 500 в 22,46,5,83 и 16,54 соответственно. 

Некоторые используют показатель ROE как индикатор способности компании извлекать наибольшую возможную прибыль из осуществляемых капитальных вложений. В силу своих особенностей,  высокотехнологичные отрасли требуют постоянных инвестиций для обновления оборудования.  Динамика роста капитальных вложений IBM составила 3,43%.  Таким образом, это является свидетельством эффективности менеджмента.  Для сравнения, ROE по отрасли равен 22,46 при темпе роста капитальных затрат 0,27%. Данное соотношение демонстрирует активный рост IBM по сравнению с другими компаниями отрасли. Низкий показатель по сектору объясняется тем, что многие компании, занятые в сфере технологии, находятся под влиянием экономического спада.

Некоторыми аналитиками используется и показатель рентабельности инвестиций (Return on Investment (ROI)), который отличается от предыдущего тем, что измеряет способность руководства компании получать прибыль от управления не только собственными средствами компании, но и средствами, вложенными в компанию сторонними кредиторами на долгий срок. ROI  так же представляет корпорацию в выгодном свете, составляя 15,43, что больше среднего показателя за последние 5 лет на 2%. По этому показателю компания оставляет далеко позади  отрасль, сектор и S&P 500 с коэффициентами 10,56, 9,65 и 8,36 соответственно.

Для компании, использующей агрессивную политику управления пассивами, этот коэффициент имеет подающее надежды значение, несмотря на то, что по сравнению с данными за последние 5 лет ROI  находится на одном уровне в остальными.  На основе этих цифр мы можем делать вывод о том, что экономический спад не повлиял существенно на деятельность корпорации, даже, скорее, стимулировал ёе на фоне всеобщего кризиса.

Показатель рентабельности активов (Return on Assets (ROA)) характеризует способность компании извлекать прибыль из собственных средств, долгосрочных и краткосрочных (меньше года) заимствований. К числу последних, обычно не осуществляющихся на долгий срок, можно отнести, например, заимствования торговых компаний на приобретение очередной партии товаров с целью их скорой перепродажи и получения прибыли. После завершения операционного цикла взятые в долг деньги возвращаются кредитору. Для корпорации он составляет 9,66. Показатель доходности (рентабельности) активов (ROA) очень схож с показателем доходности инвестированного капитала (ROI), поскольку очень малая часть активов финансируется не за счет инвестированного капитала, и динамика этих двух показателей совершенно идентична - вместе растут и вместе падают.

Коэффициент срочной ликвидности, раскрывающий отношение наиболее ликвидной части оборотных средств к краткосрочным обязательствам  составляет 0,93.  Этот показатель свидетельствует о том, что денежные средства, краткосрочные финансовые вложения и дебиторская задолженность не полностью покрывают краткосрочные обязательства, всего на 93%, что свидетельствует об агрессивной стратегии управления.  Корпорация работает на грани своих текущих возможностей, вкладывая средства в продвижение новинок, в выполнение совместных проектов, - таким образом, значение оправдано ситуацией на рынке. Отрасль, сектор и S&P 500  имеют средние коэффициенты срочной ликвидности, равные 1,02, 2,33 и 1,17 соответственно, однако более высокие показатели, рассматриваемые вне текущей ситуации на предприятии, могут привести к  обманчивым выводам.

Отношение долгосрочных долговых обязательств к собственному капиталу компании (Long term debt/equity ratio), составляющее 0,80, дает представление о том, как соотносятся привлеченные долгосрочные и собственные средства компании. Самый высокий по сравнению с отраслью, сектором и S&P 500,  этот коэффициент финансовой зависимости характеризует корпорацию как имеющую сильную зависимость от внешних займов. Высокий уровень показателя отражает потенциальную опасность возникновения дефицита денежных средств.  Это рискованная ситуация, которая может привести к банкротству при нестабильной производственной деятельности и неблагоприятной ситуации на рынке. 

Коэффициент "долг к собственным средствам" (или долг к стоимости) (Debt/equity ratio (debt to worth ratio)), значение которого для корпорации составляет 1,21 по состоянию на 3й квартал 2001 и 1,3 в расчёте на год, при  0,75, 0,29 и 0,96 по отрасли, сектору и S&P 500, означает для инвестора больший потенциальный риск в соответствии с общепринятым предположением. Однако, как и в случаях с коэффициентами срочной и текущей ликвидности, ситуация  неоднозначна. Какие-либо выводы, основанные только на одном значении данного коэффициента, представляются нам скоропалительными. Компании отраслей, традиционно характеризующихся стабильным притоком денежных средств, такие как IBM, могут сравнительно безболезненно нести более существенные долговые обязательства, чем компании секторов, для которых этот показатель подвержен существенным колебаниям. Кроме того, предприятия, работающие в сфере высоких технологий, требуют постоянных вложений для модернизации продукции и её производства. 

Таким образом, мы можем сделать вывод о том, что IBM высокие коэффициенты финансовой зависимости обусловлены спецификой стратегии управления пассивами и деятельности корпорации в сфере высоких технологий.  Такие значения могут привести к затруднениям при получении кредитов по среднерыночной ставке и дефициту денежных средств.

Выводы фундаментального анализа

Ноябрь, 15, 2001

            На фоне общей истерии на фондовом рынке в США в связи с накалённой политической ситуацией в мире после 11.09.01, IBM достойно выделяется среди ведущих компаний, что подтверждает и сравнение с тенденцией индекса Dow Johnes и Standards&Poor.  Такой успех акций этой компании,  работающей в сфере технологий компьютерного оборудования, чья цена за полтора месяца вновь достигла и ушла выше максимума 52 недель, объясняется не только более высокими нормой прибыли и показателем рентабельности активов ROA, чем по отрасли, сектору и S&Р 500 в среднем.   

Последние события на мировой политической арене и общий экономический спад стали стимулом для инвесторов и спекулянтов для вложения свободного капитала в акции IBM, что отразилось на их стоимости.  Спекулятивно завышенная цена акций прошла от 90-95 долларов в начале первой волны Эллиота в конце октября до 124 долларов к концу явного бычьего тренда к  декабрю 2001 года.  Стоимость акций не испытает резкого спада (ниже уровня до начала бычьего тренда в ноябре) в ближайшие два месяца в связи с нововведением валюты в Европе и неполной определённостью в политической ситуации на Ближнем Востоке, которая в случае ухудшения может существенно повлиять на прибыли транснациональных корпораций.  Высокое количество акций в «короткой продаже», - это ни что иное как вложения спекулянтов, которые пропустили пик спроса, который может возобновиться после праздников.  В то же время, при сложившейся ситуации новые инвесторы с нежеланием будут идти на расставание со своими ценными бумагами корпорации, занятой в сфере современных высоких технологий, которые актуальны всегда.  Инвесторам следует при падении цен покупать акции корпорации только если в их планы входит долгосрочное сохранение денежных средств или их интересует игра на понижении.  

Резкое изымание инвестиций, вложенных в активы, которые доход по которым должен был упасть в связи с военными действиями на Ближнем Востоке и экономической рецессий, имело обратную сторону медали:   появился свободный капитал. IBM, как и компании оборонного, медицинского и технологического секторов, была сочтена инвесторами (и спекулянтами, что подтверждают объёмы торгов) вложением, которое если и не преумножит, то хотя бы сохранит их деньги, что имеет большее значение в кризисном положении.  Волна Эллиота бычьего рынка  от устойчивого уровня цены в 95-90 долларов в сентябре довела её до 125 долларов за акцию к 20 декабря, несмотря на нейтральный рейтинг компании по оценке Moody’s Investor Service в начале ноября 2001 и общие скептические прогнозы по поводу состояния фондового рынка.

В то же время, не следует переоценивать возможности корпорации. Предприятие использует агрессивную политику управления пассивами и активами. EBITD выросло на 11% к прошлому кварталу, рыночная капитализация составляет 207 миллиардов долларов, что на 16% выше по сравнению с началом волны в октябре. Oднако, имея самый высокий уровень долгосрочных займов и займов всех видов по отрасли, сектору и S&Р 500 в среднем,  IBM показывает норму продаж на одну акцию больше всего на 0,0006%, доход компании ниже на 8%, EBITD, которое до последнего квартала имело отрицательную тенденцию, составляет 70%  по сравнению с аналогичным периодом прошлого года; снижена на 1% норма операционной прибыли до 13,7%, хотя она и опережает отрасль и сектор.  Таким образом, корпорация так же, как и остальные, ощущает экономический спад и кризис спроса в экономике в целом.  

        Корпорация заслужила доверие своих инвесторов устойчивым ростом дивидендов, продаж, доходов на акцию в прошлые годы, однако никогда нельзя снимать со счётов то, что даёт ей основное преимущество над конкурентами: разработку современных технологий в области программного обеспечения, вложения в которую всё это время оставались на одинаковом уровне. Так, свою лепту в рост стоимости и привлечению инвестиций в октябре стал выпуск гаммы новой продукции в сфере информационной технологии на рынок, после объявления о чём объёмы торгов выросли на 30% на следующий же день. Подводя итоги, мы можем сказать, что пока компания будет проводить разумную политику управления активам и производством, а, главное, продолжать работу в направлении совершенствования интернет-технологий, она может смело рассчитывать на устойчивый  курс своих акций и даже на их рост при следующих миротворческих действиях на Ближнем Востоке.