Повышение эффективности финансовой системы — необходимость действий

Анотация

Два года назад я выступил с речью здесь, в Торонто, в которой я затронул тему эффективности, поскольку она относится к экономике в целом и к финансовой системе в частности. Сегодня я хочу вернуться к теме эффективности финансовой системы. При этом я буду опираться на материалы нашего последнего обзора финансовой системы (FSR), опубликованного на прошлой неделе. Эта публикация, для тех из вас, кто с ней не знаком, является одним из способов, с помощью которого Банк вносит свой вклад в устойчивость финансовой системы. FSR сообщает о событиях и тенденциях в финансовых системах здесь и за рубежом, обобщает последние исследования сотрудников Банка о политике финансового сектора и способствует обсуждению того, как укрепить нашу финансовую систему. Короче говоря, целью FSR является повышение эффективности и стабильности финансовой системы.

Когда я выступал два года назад, я подчеркнул, что все мы должны помнить о цели эффективности и что канадские финансовые институты и рынки должны быть максимально эффективными. С тех пор глобальный сектор финансовых услуг продолжает претерпевать радикальные изменения. Интеграция глобальных финансовых рынков продолжается. Биржи и финансовые институты консолидируются, и постоянно разрабатываются новые финансовые инструменты. Все это меняет способ функционирования глобальных рынков, что имеет важные последствия для конкурентоспособности и эффективности канадских рынков и институтов. Сегодня я хочу поговорить о том, как Канада реагирует на эти события. При этом я надеюсь подчеркнуть, насколько важна эффективность для всех, кто обеспокоен долгосрочным экономическим здоровьем Канады.

Но прежде чем я начну, я должен начать с того, почему эффективность финансовой системы так важна. Когда финансовая система работает с максимальной эффективностью, инвесторы получают самую высокую доходность своих инвестиций с поправкой на риск, а заемщики минимизируют затраты на привлечение капитала. При эффективной финансовой системе экономические ресурсы направляются на наиболее продуктивные инвестиции. Другой ключевой причиной повышения эффективности финансовой системы является важность финансового сектора для промышленной базы. На сектор финансовых услуг приходится более 6 процентов ВВП Канады. Однако долгосрочное здоровье этого сектора может оказаться под угрозой, если мы все не будем действовать для повышения его эффективности и конкурентоспособности. Я вернусь к этой теме через несколько минут. Но сейчас я хочу подчеркнуть, что эффективная финансовая система имеет решающее значение для достижения устойчивого экономического роста и процветания в Канаде.

Эффективность и макроэкономическая политика

Давайте рассмотрим, как макроэкономическая политика Канады поддерживает эффективность. Как член центрального банка, я начну с краткого обзора денежно—кредитной политики; в частности, нашей политики таргетирования инфляции. Как вы, возможно, знаете, в прошлом месяце Банк и федеральное правительство продлили наше совместное соглашение о таргетировании инфляции еще на пять лет, до конца 2011 года. С тех пор, как Канада приняла таргетирование инфляции, мы увидели ряд важных экономических выгод. Инфляция была ниже и более стабильной, а инфляционные ожидания прочно привязаны к целевому показателю в 2 процента не только в краткосрочной, но и в долгосрочной перспективе. При такой низкой и стабильной инфляции, наряду с другими важными улучшениями политики, пики и спады делового цикла стали менее выраженными, а экономика продемонстрировала повышенную гибкость в адаптации к различным типам потрясений. Поскольку потребители и предприятия более уверены в будущей покупательной способности своих сбережений и доходов, заемщики платят гораздо меньшую премию, чтобы компенсировать инвесторам инфляционный риск. Короче говоря, мы стали свидетелями снижения издержек для заемщиков, более предсказуемой доходности для инвесторов и более эффективного распределения ресурсов.Но мы всегда должны смотреть, есть ли способы сделать хорошие показатели еще лучше. Вот почему Банк запускает согласованную исследовательскую программу, чтобы выяснить, можно ли улучшить нашу и без того очень успешную систему таргетирования инфляции. В частности, мы хотим найти ответы на два вопроса.

Во—первых, каковы будут затраты и выгоды от целевого показателя инфляции ниже 2 процентов? Во—вторых, что каковы будут затраты и выгоды от замены текущего целевого показателя инфляции более долгосрочным целевым показателем уровня цен? Мы надеемся увидеть интенсивные исследования по этим вопросам, проводимые как внутри, так и за пределами Банка, в течение следующих трех лет. Это дало бы Банку и правительству Канады достаточно времени, чтобы изучить результаты и учесть их до следующего продления нашего соглашения в 2011 году. [2]

Налогово—бюджетная политика Канады была и будет оставаться важной для поддержки эффективности рынков. Правительства, как федеральные, так и провинциальные, упорно трудились над достижением бюджетного баланса и в настоящее время работают над дальнейшим снижением соотношения государственного долга к ВВП. Дальнейший прогресс в этом направлении будет способствовать повышению эффективности, позволяя инвесторам оставаться уверенными в том, что доходы от их инвестиций не будут облагаться чрезмерным налогообложением в будущем. Эта дополнительная уверенность может привести к лучшему распределению ресурсов.

Хорошо функционирующий рынок федерального долга также важен для канадских рынков с фиксированным доходом в поддержку эффективного распределения ресурсов. Таким образом, Банк в своей роли налогового агента правительства продолжит работать с федеральным правительством и участниками рынка для поддержки ликвидности и бесперебойного функционирования рынков государственного долга.

Наконец, Банк Канады поддерживает эффективность благодаря нашей роли в продвижении безопасной и надежной финансовой системы. Мы делаем это как через нашу законодательную ответственность за надзор за системно важными клиринговыми и расчетными системами, так и через нашу ответственность — которую мы разделяем с федеральными и провинциальными агентствами, регулирующими органами и участниками рынка — активно способствовать безопасности и надежности финансовой системы. Когда все уверены в безопасности финансовой системы, отпадает необходимость либо сохранять ресурсы на случай непредвиденных обстоятельств, либо тратить их на меры по предотвращению последствий финансовой нестабильности. Канадские клиринговые и расчетные системы были признаны очень надежными. Кроме того, они были разработаны для работы с использованием относительно небольшого объема ликвидности по сравнению с системами в других странах. И это высвобождает ресурсы, которые можно более продуктивно использовать в других местах.

Наша главная цель в этой области — предотвратить дорогостоящую финансовую нестабильность. В последнее время в Соединенных Штатах и Европейском союзе обсуждается потенциальная угроза финансовой стабильности, создаваемая хедж—фондами. Как отметил мой коллега Дэвид Лонгворт в недавнем выступлении3Мы в Банке рассмотрели влияние хедж—фондов на стабильность рынков, в частности, рынков в Канаде. Важно, чтобы центральные банки и другие продолжали отслеживать хедж—фонды на предмет потенциальных системных рисков. Но, по нашему мнению, на данный момент нет причин бить тревогу. Это не означает, что повышение прозрачности хедж—фондов не может повысить эффективность рынков, и что дополнительное раскрытие информации не может повысить защиту инвесторов. Эти вопросы рассматриваются комиссиями по ценным бумагам и другими.

Итак, подводя итог макроэкономической стороне, основы нашей денежно—кредитной, фискальной политики и политики финансовой стабильности не имеют аналогов в мире и выполняют свою работу по поддержке и стимулированию эффективности. Но одной разумной макроэкономической политики недостаточно. Канада также нуждается в микроэкономической политике, которая стимулирует конкурентоспособность и поддерживает эффективность. Позвольте мне теперь рассмотреть некоторые из этих структурных вопросов. Я начну с разговора о финансовых институтах, затем рассмотрю вопросы эффективности рынков ценных бумаг, правоприменения, пенсионного регулирования и рынков с фиксированным доходом.

Эффективность и микроэкономическая политика

Финансовые учреждения. Когда я два года назад поднял тему эффективности финансовых институтов, я отметил, что после принятия в 1964 году Комиссии Портера Канада стала мировым лидером в плане модернизации регулирования. Парламент принял закон, создающий нормативную базу для финансовых учреждений, что привело к усилению конкуренции, снижению издержек и повышению эффективности. На протяжении многих лет, при правильной политике, канадские финансовые учреждения извлекали выгоду из сравнительных преимуществ, предоставляемых нашей нормативно—правовой базой, чтобы стать мировыми лидерами по эффективности. [4]

Но примерно за последнее десятилетие несколько стран значительно улучшили свою нормативно —правовую базу, что подорвало наши сравнительные преимущества. Ряд зарубежных учреждений стали лучше, чем раньше, использовать новые технологии для повышения эффективности и предлагать своим клиентам новые инструменты и комбинации услуг. Именно в этой быстро меняющейся среде нашим финансовым учреждениям приходится конкурировать. Очевидно, что если мы хотим, чтобы наши финансовые учреждения оставались основным экономическим двигателем в Канаде, нам нужно убедиться, что нормативно—правовая база, в рамках которой они работают, поощряет конкуренцию и инновации и не мешает им максимизировать эффективность. Как сказал министр финансов в своем экономическом докладе, Конкуренция побуждает фирмы становиться более эффективными, инвестировать в новые технологии и внедрять новые продукты и услуги, которые приносят пользу потребителям.

Это приводит к вопросу о том, эффективны ли наши финансовые институты. Некоторые наблюдатели изучили наш сектор финансовых услуг в целом, используя данные национальных счетов, и отметили, что производительность этого сектора, по—видимому, ниже, чем в других странах, особенно в Соединенных Штатах. Для нас в Канаде, где повышение производительности становится все более важным вопросом, такая оценка должна вызывать беспокойство. Итак, в Банке Канады мы внимательно изучаем этот вопрос. Хотя наша работа не завершена, мы опубликовали некоторые первоначальные выводы в текущем FSR.

Рискуя чрезмерно упростить, я подчеркну два основных вывода. Во—первых, с точки зрения чистого операционного дохода на одного работника и активов на одного работника сотрудники канадских банков, по крайней мере, так же продуктивны, как и их коллеги в банках США сопоставимого размера. Канадские банки также преуспевают в некоторых других показателях эффективности. Но второй главный вывод заключается в том, что по сравнению с американскими банками канадские банки не используют эффект масштаба. Это говорит о том, что канадские банки менее эффективны с точки зрения масштаба своих операций, и если бы банки могли получить экономию за счет масштаба, канадская экономика получила бы преимущества от эффективности. В целом, наше исследование показало, что законодательные и нормативные изменения способствовали повышению эффективности канадских финансовых услуг. Это показывает важность устранения любых оставшихся ограничений, которые препятствуют конкуренции и эффективности, но дают мало или вообще не приносят пользы с точки зрения финансовой устойчивости. Наши результаты все еще являются предварительными, и до сих пор исследования ограничивались банками. Но по мере поступления данных мы планируем завершить это исследование и распространить его на другие части финансового сектора.

Рынки ценных бумаг. Теперь позвольте мне обратиться к необходимости поддержки эффективности посредством регулирования рынков ценных бумаг. В прошлом я предполагал, что Канаде лучше всего помочь, разработав правила по ценным бумагам, которые учитывают размер и сложность фирмы, предоставляющей отчетность. Принципы нормативной базы Канады должны применяться ко всем фирмам и должны быть такими же хорошими или лучше, чем в любой другой стране. Но применение правил может и должно быть соответствующим образом адаптировано с учетом размера и сложности компании.Исторически сложилось так, что публичные рынки Канады преуспели в эффективном финансировании небольших компаний. Для будущего наших рынков важно, чтобы это продолжалось. Канада должна попытаться развить сравнительные преимущества в регулировании ценных бумаг для этих небольших фирм, если она хочет оставаться предпочтительным рынком для компаний, как канадских, так и иностранных.

Соединенное Королевство добилось значительных успехов в этой области, укрепив свои регулирующие органы десять лет назад и, совсем недавно, начав внедрять основанный на принципах свод правил, который упрощает административные процессы для эмитентов. Власти в зоне евро движутся к унификации своих режимов регулирования. Даже в Соединенных Штатах министр финансов Генри Полсон призвал к упорядочению регулирующих органов США. На этом фоне мы в Канаде все больше выглядим так, как будто застряли в середине 20—го века и плохо позиционируем себя, чтобы конкурировать в 21—м веке. Ради эффективности нам нужна единая, единообразная система регулирования ценных бумаг. Правила должны применяться единообразно по всей стране и адаптироваться к фирмам любого размера, обеспечивая при этом надлежащую защиту инвесторов.

Необходимость улучшения правоприменения. Позвольте мне теперь перейти к правоприменению. Рынки работают более эффективно, когда они действуют в соответствии с четкими, прозрачными и разумными правилами и принципами. Но даже самые лучшие правила не помогут, если они не соблюдаются. Хотя за последние пару лет мы увидели некоторые первые шаги по усилению правоприменения, все еще существует мнение, как в Канаде, так и за рубежом, что канадские власти недостаточно последовательны в своих усилиях по обеспечению соблюдения правил против инсайдерской торговли и других правонарушений, а также недостаточно жестки в искоренении и наказании мошенничества.

Целевая группа Ассоциации инвестиционных дилеров по модернизации законодательства о ценных бумагах, возглавляемая Томом Алленом, недавно заявила, что информация должна быть более доступной для следователей и прокуроров и делиться ею с большей готовностью, и что обучение для этих групп должно быть улучшено. Недавно была сформирована рабочая группа федерального и провинциального уровня для решения этих вопросов. Но мы не можем терять импульс в этой области. Жизненно важно, чтобы мы быстро и решительно продвигались к усилению правоприменения, чтобы инвесторы и фирмы были уверены, что все играют по правилам.

Я признаю, что улучшение правоприменения потребует значительных усилий и широкого сотрудничества между прокурорами, полицией, комиссиями по ценным бумагам и отраслевыми группами. Но мы не можем упускать из виду тот факт, что это окупится в долгосрочной перспективе. Например, в Банке мы приложили немало усилий для сотрудничества с правоохранительными органами и системой правосудия в борьбе с фальшивой валютой. И хотя уровень подделок по—прежнему выше, чем нам хотелось бы, мы наблюдаем неуклонное снижение числа выявленных подделок с начала 2004 года. Благодаря возросшим усилиям и сотрудничеству мы движемся в правильном направлении.

Пенсионное регулирование. Пенсионное регулирование является еще одним важным вопросом для эффективности рынков капитала Канады. Существует острая необходимость в структуре, обеспечивающей надлежащие стимулы для работодателей к созданию и поддержанию пенсионных планов, с тем чтобы обширные фонды капитала в этих планах могли вносить максимальный вклад в эффективность канадской экономики. [5]

Но вместо этого наша нынешняя нормативно—правовая база создает ряд препятствий для создания или поддержания пенсионных планов с установленными выплатами (DB). Эти сдерживающие факторы, наряду с недавними низкими долгосрочными процентными ставками, привели к увеличению дефицита платежеспособности среди многих планов с установленными выплатами. Обновленная информация о состоянии финансирования пенсионных планов DB включена в текущий FSR. Для решения некоторых проблем, с которыми сталкиваются планы DB, федеральное правительство и правительство Квебека предприняли шаги, призванные помочь спонсорам плана пройти проверку на платежеспособность путем получения аккредитивов. Другие юрисдикции также изучают эти вопросы, в том числе правительство Онтарио, которое только что создало экспертную комиссию для пересмотра пенсионного законодательства. Меры, принятые федеральным правительством и правительством Квебека, принесут значительное облегчение некоторым планам БД. Но это частичные меры, и они не устраняют фундаментальные препятствия, с которыми сталкиваются организации, спонсирующие планы БД. Важно правильно использовать эти стимулы, чтобы пенсионные планы DB, рассчитанные на долгосрочную инвестиционную перспективу, могли продолжать расти.

Эта долгосрочная перспектива хорошо согласуется с необходимостью Канады финансировать крупные инвестиции в инфраструктуру, которые необходимы для будущего экономического роста. Это соответствие между потребностью в инвестициях в инфраструктуру и потребностью пенсионных фондов в поиске долгосрочных активов, по—видимому, идеально подходит для модели частно—государственного партнерства, или P3. Но это соответствие не может быть достигнуто, если у правительств нет соответствующей основы для использования P3s при рассмотрении улучшений инфраструктуры. В Канаде все еще относительно мало P3, по сравнению со странами, которые имеют хорошо развитую основу для инвестиций P3. В июньском выпуске нашего FSR мы рассмотрели некоторые ограничения на использование P3s в Канаде.

Таким образом, если рынки капитала хотят внести максимальный вклад в экономический рост и обеспечить финансирование необходимой инфраструктуры, то необходимы действия как для уменьшения сдерживающих факторов для спонсоров пенсионных планов, так и для улучшения структуры, регулирующей частные инвестиции в общественную инфраструктуру.

Эффективность на рынках с фиксированным доходом. Наконец, позвольте мне обратиться к событиям, характерным для канадских рынков с фиксированным доходом. Был достигнут прогресс в повышении эффективности канадских рынков с фиксированным доходом, большая часть которого связана с решением, принятым федеральным правительством в 2005 году, об отмене ограничений на количество иностранной собственности, которая может находиться в зарегистрированных пенсионных и пенсионных планах.

Отмена правила об иностранной собственности повысила эффективность по ряду направлений. Во—первых, это привело к развитию рынка Maple Bond. В текущем FSR есть статья на эту тему. С отменой правила об иностранной собственности иностранные заемщики начали выпускать облигации Maple, номинированные в канадских долларах и продаваемые на канадском рынке. Иностранные эмитенты обнаружили, что канадские инвесторы стремятся к продукту, который позволяет им диверсифицировать свои активы с фиксированным доходом географически и по отраслям, а также получать более высокую доходность с поправкой на риск, не принимая на себя валютный риск. Такая диверсификация делает канадский рынок облигаций более полным и представляет собой лучшее распределение ресурсов, тем самым повышая эффективность.

Во—вторых, из—за усиления конкуренции с внутренними инвестициями развитие рынка облигаций Maple привело к тому, что цены на другие внутренние корпоративные облигации лучше отражают фундаментальные показатели. Это улучшенное ценообразование рисков приносит пользу канадской финансовой системе в целом.В—третьих, развитие рынка облигаций Maple помогло увеличить объем торгов и сузить спреды на рынке свопов в канадском долларе. Поскольку большинство иностранных эмитентов не испытывают естественной потребности в канадских долларах, доходы от продажи облигаций Maple обычно обмениваются обратно на национальную валюту заемщика. Эта дополнительная активность привела к сужению спредов по валютным свопам, что также выгодно отечественным заемщикам, желающим привлечь средства за рубежом. Этими тремя способами была повышена эффективность канадских рынков с фиксированным доходом.

В—третьих, развитие рынка облигаций Maple помогло увеличить объем торгов и сузить спреды на рынке свопов в канадском долларе. Поскольку большинство иностранных эмитентов не испытывают естественной потребности в канадских долларах, доходы от продажи облигаций Maple обычно обмениваются обратно на национальную валюту заемщика. Эта дополнительная активность привела к сужению спредов по валютным свопам, что также выгодно отечественным заемщикам, желающим привлечь средства за рубежом. Этими тремя способами была повышена эффективность канадских рынков с фиксированным доходом.

Другие события также способствовали повышению эффективности канадских рынков с фиксированным доходом. Например, мы продолжаем наблюдать рост электронных торговых систем, которые улучшают функционирование рынков, особенно рынков с фиксированным доходом. Для любой страны крайне важно, чтобы эти рынки функционировали хорошо, особенно рынки ее государственного долга, и инициативы частного сектора по повышению прозрачности, похоже, движутся в правильном направлении для повышения эффективности в этой области.

Заключение

Дамы и господа, позвольте мне завершить. В своей речи два года назад я говорил о том, что Канада когда—то была мировым лидером в плане поддержки эффективности. Я говорил о Комиссии Портера 1964 года, которая решительно выступила за усиление конкуренции, более свободные рынки и эффективное регулирование, что способствовало повышению эффективности. Правительство, регулирующие органы и Банк Канады положительно отреагировали на этот отчет, приняв меры по повышению эффективности, а частный сектор воспользовался новыми возможностями, что привело к большим выгодам для канадской экономики.

Сегодня необходимы аналогичные усилия. В то время как макроэкономическая политика Канады не имеет себе равных в плане поддержки эффективности, наша структурная политика нуждается в доработке. Нам необходимо пересмотреть дух Комиссии Портера и создать нормативно—правовую базу, способствующую конкуренции, инновациям и эффективности. В частности, нам нужны действия для поддержки эффективности посредством регулирования наших финансовых институтов, рынков ценных бумаг и пенсионных фондов. Не менее важно, что нам нужны действия для улучшения того, как мы применяем наши правила.

Но повышение эффективности — это дело каждого. Как только политики сделают свою работу, частный сектор должен отреагировать и воспользоваться возможностями для повышения эффективности. Банк Канады по—прежнему привержен выполнению своей части. Если мы все будем способствовать повышению эффективности, то все мы сможем воспользоваться преимуществами более эффективной финансовой системы и более сильной экономики в будущем.

Список использованной литературы

1. Available at: http://www.bankofcanada.ca/en/fsr/index.html.
2. See, for example, the IMF's assessment at https://www.imf.org/external/np/rosc/can/payment.htm.
3. Available at: https://www.bankofcanada.ca/en/speeches/2006/sp06-18.html.
4. J. Allen, W. Engert, and Y. Liu. Are Canadian Banks Efficient A Canada—U. S. Comparison. Financial System Review. (December 2006), p. 61.
5. J. Armstrong. An update on the Funding Status of Defined—Benefit Pension Plans in Canada. Financial System Review. (December 2006), p. 43.
6. E. Woodman. The Market for Financing of Infrastructure Projects through Public— Private Partnerships: Canadian Developments. Financial System Review. (June 2006), p. 35.
7. J. Hately. The Maple Bond Market. Financial System Review. (December 2006), p. 35.