Английский текст

    ВВЕДЕНИЕ

    Структура капитала опирается на различные альтернативы, используемые фирмой в финансировании его активов. В общем, фирма может находиться на различных уровнях смешивания заемного капитала, акционерного капитала, или других финансовых расчетов. Она может комбинировать обязательства, постоянные издержки, лизинговое финансирование, банковские ссуды или другие альтернативы с акционерным капиталом в попытке увеличивать рыночную стоимость фирмы. В этой попытке максимизировать абсолютное значение, фирмы отличаются относительно структур капитала. Это предоставило рождение различным теориям структуры капитала, которые пытаются объяснить вариацию в структурах капитала фирм через какое-то время или через регионы.

     Теории структуры капитала:

1. Теория Независимости (Modigliani и Miller).      Авторы этой теории утверждают, что объем фирмы не зависит от структуры капитала, которую она принимает (Независимость ММ). К тому же, инвестор может нейтрализовать любое решение, относительно структуры капитала фирм, если как инвестор, так и фирмы могут взять кредит при одной и той же процентной ставке. Хотя эта теория основана на многих нереальных предположениях, все же это обеспечивает теоретический основание для дальнейших исследований.
2. Теория Запрета на торговлю.
   
        Теория запрета на торговлю говорит, что на фирмы, регулирующие свой оптимальный рычаг, влияет три фактора: налоги, затраты на банкротство и посреднические затраты.
   
        Налоги. Интересно, налог, являясь подлежащим вычету расходом, уменьшает налоговое обязательство и увеличивает затем налоговые движения денежных средств. Фирмы в их попытке увеличить движения денежных средств и рыночную стоимость лучше примут высший уровень займа, если налоговая ставка более высока. Поэтому налоговая ставка и рычаг имеют положительные взаимоотношения.
   
        Банкротство. Возможность разорения на займах растет с увеличением уровня займа после оптимальной точки. Из-за возможного разорения, вызванного высшим уровнем рычага, фирма, сталкивается с двумя видами затрат на банкротство. Это переменные расходы и постоянные расходы. Переменные расходы включают административные затраты на процесс банкротства. Если фирма крупная, эти затраты составляют лишь небольшой процент для фирмы. Однако, для маленькой фирмы, эти основные расходы составляют высший процент и являются рассматриваемой активной переменной в решении уровня долга. Постоянные расходы появляются из-за изменения в инвестиционной политике, закрытия фирмы предвидении возможного банкротства.
   
       Чтобы избежать возможного банкротства, фирма сократит затраты на исследование и развитие, обучение работников, рекламу, и т.п. К тому же, клиенты начинают сомневаться в способности фирмы поддерживать тот же уровень качества в товарах и услугах. Такое сомнение проявляется в форме падения продаж и в конечном счете приводит к падению цены доли рынка фирмы. Это подразумевает, что потенциальные выплаты от используемого рычага являются потенциальными затратами на банкротство.
3. Посредническая теория.
       Jensen и Meckling (1976) идентифицируют возможный конфликт между акционерами и интересами менеджеров из-за того, что доля менеджеров составляет менее чем 100 процентов в фирме. К тому же, служа посредниками для акционеров, менеджеры пробуют присвоить богатство подальше от держателей облигаций к акционерам, беря больше кредитов и инвестируя в рискованные проекты. Предоставленная роль менеджеров имеет много значений для структуры капитала фирмы.
   
   Для большей специфичности, представлены следующие общие пункты:
   
       а) Гипотезы бесплатного движения денежных средств. Бесплатный денежный поток ссылается на денежные потоки, доступные после консолидирования всех проектов с положительными движениями денежных средств. Менеджеры, имеющие менее чем 100-процентную долю в бизнесе, возможно, пробуют использовать свободные денежные потоки оптимально или применят их к их собственному преимуществу вместо того, чтобы увеличить объем фирмы. Jensen (1986) свидетельствует, что этой проблемой можно так или иначе управлять, увеличивая долю менеджеров в бизнесе или увеличивая долю заемного капитала в структуре капитала, таким образом сокращая количество “бесплатной” наличности, доступной менеджерам [Jensen (1986); Stultz (1990)]. Здесь полагается уменьшение денежного потока из-за финансирования за счет заемных средств, потому что денежный поток является выгодным от финансирования за счет заемных средств.
   
       б) Проблемы чрезмерного инвестирования и недостаточного инвестирования. Гипотеза экспроприации держателя облигаций говорит, что акционеры пробуют приобрести преимущество в стоимости перед держателями облигаций. Если инвестиции приносят высокие возвраты, добавочные или дополнительные выплаты идут к акционерам и если фирма разоряется, держатели облигаций также подтверждают потерю. Так держатели облигаций разделяют добавочные риски не для награды. Будучи агентами к акционерам, менеджеры пробуют инвестировать даже в проекты, которые, возможно, не имеют хороших возможностей для жизнеспособности. Это явление называется как “ проблема чрезмерного инвестирования ”. Потери, подтвержденные акционерами по этой причине, называются как эффект замены “актива”.
   
       С другой стороны, проблема недостаточного инвестирования ссылается на тенденцию менеджеров, избегать проектов чистой приведенной стоимости, в которых значение акционерного капитала, возможно, уменьшается меньше, однако, возможно больше возрастает в значении заемного капитала. Это случается, потому что менеджеры, будучи прежде всего ответственными перед акционерами, не касаются себя с полным увеличением объема фирмы скорее они пробуют увеличить только значение акционерного капитала [Myers и Majluf (1984)]. Jenson и Meckling (1976) предлагают оптимальную структуру капитала путем уменьшения посреднических затрат заемного капитала против выгод от заемного капитала.
   
       
4. Информационные затраты и сигнальные эффекты.
       Другой подход для объяснения структуры капитала фирм – это отличия в уровне информации, которую имеют аутсайдеры, об инвестиционных возможностях и распределении дохода фирмы. Информационная асимметрия, может приводить к двум различным результатам в структуре капитала. Первый эффект в структуре капитала из-за информации, называется сигнализирующей пропорцией заемных средств. Ross (1977) говорит, что менеджеры имеют лучшее знание о распределении дохода фирмы.
       Когда они выпускают заемные средства, они могут генерировать положительные сигналы внешнему миру о распределении дохода фирм, свидетельствующем, что фирма получает устойчивую прибыль и может заплатить периодические взносы и выплаты процентов. В этом отношении, высшие заемные средства могут показывать высшее доверие менеджеров в распределение дохода фирм, сглаженности и адекватности прибыли. Поэтому фирмы увеличивают доверие инвесторов и поэтому увеличивают значение акционерного капитала, использующего более высокое значение заемных средств в структуре капитала.
       Другой возможный эффект информации на рынке новых ценных бумаг. Myers и Majluf (1984) говорят, что инвесторы в общем замечают, что менеджеры используют тайную информацию, чтобы выпустить рискованные ценные бумаги, когда они переоценены. Это восприятие инвесторов приводит к занижению цены нового выпуска акций. Иногда это занижение цены очень строго и вызывает существенную потерю существующих акционеров.
       Из-за этого, фирмы будут избегать выходящего акционерного капитала для финансирования нового проекта; скорее они будут впервые выполнять свои потребности финансирования от внутренних фондов затем выпускать долговые обязательства, если и далее, требуется финансирование, то они будут выпускать акционерный капитал в крайнем случае. Это было названо как теория “Неофициальной Иерархии”. Krasker (1986) говорит то же, что цены на акционерный капитал падают, когда предоставлен новый результат опоры. Из-за этого явления фирмы склонны финансировать новые проекты от внутренних фондов или заемных средств.

вверх